中國企業(ye) 海外並購潮湧。今年上半年交易數量環比增長17%，達174起；交易金額環比增加24%，達272億(yi) 美元，均創曆史新高。其中，民營企業(ye) 領跑，交易數量增長50%，“蛇吞象”也不再是新鮮事。最新的一個(ge) 主角是停牌中的怡亞(ya) 通（002183），該公司正在籌劃收購某境外上市公司，且計劃收購的公司是《財富》世界500強之一。不過，怡亞(ya) 通的資金現狀、以及巨額的收購成本等問題，給這次“蛇吞象”的大豪賭增加了極大的不確定性。
　　運營資金吃緊熱衷增發
　　怡亞(ya) 通是我國第一家上市的供應鏈企業(ye) 。隨著國內(nei) 物流業(ye) 紛紛向供應鏈管理領域擴張，以及一批供應鏈管理企業(ye) 的崛起，讓怡亞(ya) 通先發優(you) 勢不複存在。在2014年全國一般貿易進口百強中怡亞(ya) 通隻排在第41位。
　　麵對這種形勢，怡亞(ya) 通也在積極求變。早在2009年，公司就啟動了380分銷平台項目，計劃在3~5年內(nei) 在全國380個(ge) 城市建立深度供應鏈分銷平台。但到2014年底，“380”平台總計在全國200個(ge) 城市完成網點建設，公司表示全部建成預計要到2017年。雖然項目未按時完成，但“380”轉型策略還是讓怡亞(ya) 通在最近兩(liang) 年實現快速成長。2014年，怡亞(ya) 通實現營業(ye) 收入221.38億(yi) 元，同比增長90.48%；實現淨利潤3.16億(yi) 元，同比增長57.63%。其中，深度供應鏈貢獻營收201.94億(yi) 元，綜合毛利11.1億(yi) 元，占毛利總額的63.13%。
　　不過，伴隨營收高成長的是公司大手筆投資。可對於(yu) 利潤薄、資金流量大的供應鏈企業(ye) 來說，靠自有資金或借貸推動擴張並不現實，因此怡亞(ya) 通選擇的方式是增發。
　　早在2012年10月，怡亞(ya) 通非公開發行股票計劃獲得臨(lin) 時股東(dong) 大會(hui) 通過，擬以4.16元/股發行1.53億(yi) 股，計劃募集資金6.35億(yi) 元。該方案在2013年4月成功實施，募集資金6.32億(yi) 元。2014年8月，怡亞(ya) 通再次公布新一輪的非公開發行股票議案，擬以7.19元每股的底價(jia) 定向發行1.5億(yi) 股，募資12億(yi) 元。2015年5月，怡亞(ya) 通公告以33.57元/股向7名特定投資者發行36596683股，募資12億(yi) 元。之後，隨著大盤的上漲，怡亞(ya) 通股價(jia) 在5月開始飆升，至6月1日停牌，公司股價(jia) 為(wei) 73.15元，幾乎翻了一倍。
　　按照公告，怡亞(ya) 通兩(liang) 次募集的資金18.32億(yi) 元將全部用於(yu) “380”分銷平台建設。但這些資金並不能滿足怡亞(ya) 通在深度供應鏈業(ye) 務上的擴張需求。現在，怡亞(ya) 通在深度供應鏈業(ye) 務上的規劃總投資已由最初的9.54億(yi) 元增加到50.25億(yi) 元（含兩(liang) 次募集到的18.32億(yi) 元）。
　　6月1日，公司還在因為(wei) 非公開發行股票事項和收購事項還在繼續停牌中。公司公告擬向不超過10名特定對象按照特定價(jia) 格發行股票，特定對象認購股票的鎖定期為(wei) 3年，募集資金擬投向本公司“380”平台擴張及直接或間接用於(yu) 收購某境外上市公司。
　　全線擴張中的怡亞(ya) 通，除了增發股票也不得不借助於(yu) 發債(zhai) 或借貸來補足資金缺口。2014年，怡亞(ya) 通短期借款達到133.83億(yi) 元，比2013年新增63億(yi) 元。
　　另外，記者查閱怡亞(ya) 通今年5月發布的《非公開發行股票發行情況報告暨上市公告書(shu) 摘要》獲悉，2012年、2013年、2014年和2015年（截至6月30日）公司資產(chan) 負債(zhai) 率分別為(wei) 85.40%、79.57%、82.13%、86.64%，處於(yu) 高負債(zhai) 狀態。當然，相比另一供應鏈上市企業(ye) 普路通98.20%的資產(chan) 負債(zhai) 率，怡亞(ya) 通的資產(chan) 負債(zhai) 率似乎並不那麽(me) 難看。
　　但怡亞(ya) 通90%的流動負債(zhai) 為(wei) 短期債(zhai) 務。最近三年，怡亞(ya) 通的流動比率（流動資產(chan) 與(yu) 流動負債(zhai) 的比率）分別為(wei) 1.08、1.1和1.09，比最佳值2低近一半；速動比率（速動資產(chan) 與(yu) 流動負債(zhai) 的比率）分別為(wei) 0.96、0.91和0.88，低於(yu) 正常值1。即便扣除質押借款因素後，怡亞(ya) 通的流動比率和速動比率指標依然偏低。這兩(liang) 個(ge) 指標偏低，意味著怡亞(ya) 通短期償(chang) 債(zhai) 能力偏弱。
　　因此，在運營資金吃緊的情況下，怡亞(ya) 通拋出新的非公開發行股票計劃去收購一家世界500強企業(ye) ——這個(ge) “蛇吞象”的計劃不免引來業(ye) 界質疑。
　　被猜測的被收購方不似外表華麗(li)
　　雖然限於(yu) 商業(ye) 保密條款，被收購對象還未揭開麵紗，但《深圳商報》從(cong) 知情人士獲悉，這家企業(ye) 最可能是美國的英邁國際。這家公司在2014《財富》世界500強排名第256名，是全球最大IT分銷商、全球最知名的供應鏈管理企業(ye) 之一。業(ye) 內(nei) 人士分析，目前怡亞(ya) 通營業(ye) 收入的88%來自國內(nei) ，其餘(yu) 來自海外。與(yu) 英邁國際92%的營業(ye) 收入來自中國以外的市場形成了鮮明對比。這對怡亞(ya) 通“全球供應鏈整合者”的定位來說是一個(ge) 強力吸引。
　　作為(wei) 世界500強企業(ye) ，英邁國際似乎高不可攀。但實質上，英邁國際遠沒有外表看上去的那般華麗(li) 。英邁國際進入中國多年，長期固守IT產(chan) 品分銷領域，產(chan) 品利潤持續降低。到2013年，英邁國際中國營業(ye) 額隻占英邁國際全球營收的8%，這與(yu) 中國市場規模相悖，也落後於(yu) 怡亞(ya) 通等中國同業(ye) 。同樣，英邁國際的全球業(ye) 務表現也不樂(le) 觀。其財報顯示，最近三個(ge) 季度，總營業(ye) 收入分別為(wei) 139.56億(yi) 美元、106.44億(yi) 美元、105.53億(yi) 美元，對應的淨利潤分別為(wei) 1.19億(yi) 美元、0.43億(yi) 美元和0.09億(yi) 美元，營業(ye) 收入和淨利呈現雙降趨勢。
　　且更不容樂(le) 觀的是，因為(wei) 最近幾年一直依靠融資來擴大投資，英邁國際當下正麵對償(chang) 債(zhai) 壓力。今年前兩(liang) 個(ge) 季度，英邁國際償(chang) 債(zhai) 和回購股票花費3.9億(yi) 美元。這對手中現金和應收賬款隻有57億(yi) 美元，而應付賬款和費用60億(yi) 美元的英邁國際來說，必然需要新的融資解決(jue) 運營資金缺口問題。
　　因此，英邁國際也需要一個(ge) 白武士。那麽(me) 謀求擴大國際業(ye) 務的怡亞(ya) 通，能勝任這一角色嗎？
　　“蛇吞象”豪賭的不確定性
　　目前，英邁國際淨資產(chan) 40.77億(yi) 美元，總市值40.36億(yi) 美元（8月28日當日市值）。怡亞(ya) 通6月1日停牌前市值758.99億(yi) 元（約合118.78億(yi) 美元），淨資產(chan) 23億(yi) 元人民幣。若按現在海外收購溢價(jia) 多在30%～50%的現狀，怡亞(ya) 通若以溢價(jia) 率40%全麵收購英邁國際計算，則需要付出54.07億(yi) 美元的代價(jia) ，這一數字相當於(yu) 怡亞(ya) 通總市值的45.5%。
　　中國企業(ye) 以這種“蛇吞象”的方式收購外國企業(ye) 的樣板首推聯想集團。2004年，聯想集團付出了17.5億(yi) 美元取得IBMPC部門全部資產(chan) ，而當時聯想年營收約29億(yi) 美元，總市值不過25.74億(yi) 美元（200億(yi) 港元）。聯想收購的資產(chan) 補上了集團本身的短板，讓聯想集團一夜之間從(cong) 中國的聯想變為(wei) 世界的聯想。或許怡亞(ya) 通也希望拿到英邁的品牌、頂尖人力資源和全球渠道。“怡亞(ya) 通和聯想兩(liang) 者麵對的行業(ye) 情況不同。當時的聯想集團主營的PC業(ye) 務還有利可圖，可現在的供應鏈行業(ye) 的薄利狀況卻很難在短期內(nei) 改觀。此外，英邁國際麵臨(lin) 的償(chang) 債(zhai) 壓力對於(yu) 怡亞(ya) 通來說也是一個(ge) 挑戰。”一位不願透露姓名的機構分析人士對記者說。
　　對此，記者以投資者身份致電怡亞(ya) 通證券部，其工作人員並未否認公司對英邁國際的收購計劃，並表示，“無法確認最終收購額會(hui) 不會(hui) 那麽(me) 大（達到54.07億(yi) 美元），目前還在談”。而對比怡亞(ya) 通兩(liang) 次發布的公告，在8月26日最新的公告把之前一次的“收購”改為(wei) “戰略控股或全資收購”。
　　“戰略控股”或許意味著怡亞(ya) 通可能會(hui) 以收購標的公司51%的股權的形式實施收購，這將大幅降低收購成本。如果以溢價(jia) 40%以及換股+現金（50%現金+50%股票）的支付方式來計算。怡亞(ya) 通需要募集88億(yi) 元人民幣現金，相當於(yu) 其總市值的11.59%。如果按20%的較低溢價(jia) 折算，怡亞(ya) 通需要募集63.42億(yi) 元人民幣現金，相當於(yu) 其總市值的8.36%。這與(yu) 怡亞(ya) 通在公告中稱這次收購“超過本公司淨資產(chan) 額”相去不遠。
　　在最近三個(ge) 月，多家機構給予怡亞(ya) 通買(mai) 入評級，利好依據就包括當前的收購事項。“最終結果仍具有很高的不確定性。怡亞(ya) 通的融資能力是一方麵，英邁國際願不願意就範也有很多疑問。”上述機構的匿名分析師表示。