由华体会登录界面調查、發布的2021年11月份中國大宗商品指數為(wei) 99.2%，跌至2020年2月份以來的最低水平。各分項指數中，供應指數五連跌至二十一個(ge) 月的最低，銷售指數兩(liang) 連跌至9月份以來的最低水平，庫存指數止跌反彈至近三個(ge) 月的最高。從(cong) 本月數據的變化情況來看，當前國內(nei) 大宗商品市場供需有所失衡，商品庫存開始積壓，市場下行風險開始積聚。12月份，隨著氣溫繼續下降、采暖季工地停工增加，預計後期國內(nei) 大宗商品市場需求將會(hui) 進一步萎縮，商品價(jia) 格也將進一步趨弱向下。

一、商品供應持續減少

2021年11月份，大宗商品供應指數較上月下跌0.2個(ge) 百分點，至99.0%。該指數連續五個(ge) 月下跌，顯示隨著商品價(jia) 格的持續波動以及多個(ge) 省份限產(chan) 政策的持續推進，商品生產(chan) 利潤下滑，部分商品生產(chan) 受阻，產(chan) 量減少，本月商品供應量繼續下降。從(cong) 各主要商品來看，本月商品供應量整體(ti) 繼續下降，主要是受鋼鐵和鐵礦石等黑色金屬大幅下降的影響，其餘(yu) 品種供應量則出現不同程度的增加。

1、鋼鐵供應量繼續下降

2021年11月份，鋼鐵供應量較上月減少3.2%，連續五個(ge) 月呈現下降態勢。從(cong) 市場情況來看，臨(lin) 近年底，部分未完成限產(chan) 指標的企業(ye) 將大力壓產(chan) 以保證達標，另一方麵由於(yu) 采暖季到來，北方部分鋼企麵臨(lin) 新一輪的環保限產(chan) 。受這些因素的影響，11月份鋼材產(chan) 量繼續下滑。11月份鋼鐵行業(ye) PMI生產(chan) 指數為(wei) 33.5%，環比下降3.3個(ge) 百分點，連續5個(ge) 月保持在收縮區間，且為(wei) 近21個(ge) 月以來新低。據中鋼協最新數據顯示，11月中旬重點鋼企粗鋼日均產(chan) 量176.28萬(wan) 噸，環比下降2.04%。據西本資訊數據，截至2021年10月份，國內(nei) 月度粗鋼產(chan) 量已連續五個(ge) 月大幅下滑。在全國範圍的限產(chan) 、減產(chan) 呈常態化下，10月份，絕大多數省市粗鋼產(chan) 量已經同比下降。從(cong) 目前供應形勢看，隨著各地壓減任務的落實，年初工信部提出的全年粗鋼產(chan) 量平控目標不僅(jin) 可以提前完成，預計全年粗鋼產(chan) 量同比還會(hui) 有2%左右的降幅。考慮到鋼鐵行業(ye) 低碳發展的趨勢，疊加冬奧會(hui) 即將召開局部限產(chan) 趨嚴(yan) 的現狀，預計後期粗鋼產(chan) 量仍將保持低位。值得注意的是，隨著原料價(jia) 格大幅回調，鋼廠前期高價(jia) 庫存消化後，動態利潤已經大幅提升，部分鋼廠複產(chan) 意願增強，因此下月供給端利好的預期或呈現遞減。

2、鐵礦石供應出現明顯下降

2021年11月份，鐵礦石供應量較上月大幅減少3.8%，時隔兩(liang) 個(ge) 月後再現下降格局，顯示在國內(nei) 產(chan) 量下降以及近日澳巴發運環比回落，到港量也出現明顯回落，國內(nei) 鐵礦石供應壓力有所緩解。從(cong) 當前市場情況來看，礦石中期供應增量有限。7—11月鐵礦石價(jia) 格的這波大幅下跌已經跌破了部分海外高成本礦山的成本，之前市場陸續報出一些中小礦山關(guan) 停的消息。從(cong) 國內(nei) 鐵礦石進口數據來看，9月、10月同比降幅分別達到11%和15%，而其中非主流礦進口則連續兩(liang) 個(ge) 月同比下降37%，占進口量的比重也降到了14%，為(wei) 2019年2月以來新低，這也驗證了目前礦石價(jia) 格水平已經開始抑製非主流礦供給的結論。主流礦方麵，從(cong) 已經公布的主流礦山三季報可以看到，明年主流礦山幾乎沒有什麽(me) 增量。淡水河穀四季度將減少高矽巴粗約400萬(wan) 噸，若當下狀況繼續持續，2022年可能減少1200萬(wan) —1500萬(wan) 噸低利潤產(chan) 品。BHP2022財年產(chan) 量目標為(wei) 2.49億(yi) —2.59億(yi) 噸，2021財年實際產(chan) 量2.54億(yi) 噸;FMG2022財年產(chan) 量目標1.8億(yi) —1.85億(yi) 噸，2021財年實際產(chan) 量1.82億(yi) 噸，若以產(chan) 量目標均值計算與(yu) 2021財年實際產(chan) 量基本相當。因此，中期來講，在目前的價(jia) 格水平下，礦石供應增量有限。

3、煤炭供應保持強勢增長

2021年11月份，煤炭供應量繼續增加，當月較上月增長3.9%，連續四個(ge) 月呈現增長勢頭。從(cong) 當前市場情況來看，10月份，相關(guan) 部門開始實質性的加大煤炭保供力度，進入11月保供力度進一步加大，煤炭日產(chan) 進一步提升。國家統計局數據顯示，10月全國累計完成原煤產(chan) 量3.57億(yi) 噸，日均產(chan) 量1152萬(wan) 噸，較8月份日均增加70萬(wan) 噸，較9月份日均增加38萬(wan) 噸。進入11月原煤日產(chan) 最高超過1200萬(wan) 噸，不斷刷新曆史紀錄，日均產(chan) 量較10月進一步提升，很好的保障了電廠電煤補庫需求。11月份以來,全國統調電廠日均供煤達到810萬(wan) 噸,較去年同期增加超過30%。11月24日電廠存煤達到1.49億(yi) 噸，比10月底增加逾4000萬(wan) 噸，可用24天。雖然11月以來電廠電煤庫存持續回升，甚至已經超過去年同期，但是，這一定程度上是通過擠壓其他行業(ye) 用煤需求實現的，而且真正的冬季用煤高峰即將到來，同時，目前絕對煤價(jia) 仍然處於(yu) 很高水平，預計煤炭保供政策尚不會(hui) 輕易退出，12月份國內(nei) 煤炭供應將繼續維持高位。

二、商品銷售壓力加大

2021年11月份，大宗商品銷售指數兩(liang) 連跌至98.9%，顯示市場需求淡季來臨(lin) 。從(cong) 指數的變化情況來看，11月份，國內(nei) 大宗商品市場需求受天氣影響明顯下降，特別是北方地區隨著天氣轉冷進入冬歇期，戶外施工受到幹擾，加之疫情反複和部分商品價(jia) 格出現波動，市場恐慌情緒加重，終端企業(ye) 采購越發趨於(yu) 謹慎，市場訂貨積極性明顯降低，成交明顯減弱，商品生產(chan) 企業(ye) 訂單組織壓力加大。各主要商品中，除原煤和汽車銷售量有所增長外，且銷售增速回落，其餘(yu) 品種均出現不同程度的下滑態勢。進入12月份，受天氣影響，基建、房地產(chan) 等施工將逐步停滯，大宗商品需求將繼續收緊。汽車船舶等需求或相對穩定，但整體(ti) 來看市場需求將低位運行。尤其是目前房地產(chan) 市場投資開工均有所放緩，從(cong) 國家房地產(chan) 政策導向考慮來看，未來房地產(chan) 核心驅動力減弱，對整個(ge) 大宗商品市場的支撐也難有大幅度改觀，因此在長期內(nei) 房地產(chan) 市場對商品需求或呈趨勢性衰減態勢。

1、鋼鐵需求不足的局麵延續

2021年11月份，鋼鐵銷售量較上月減少1.7%，連續兩(liang) 個(ge) 月呈現下降態勢，且本月降幅較上月擴大1.1個(ge) 百分點。從(cong) 市場情況來看，11月份，國內(nei) 鋼材市場已經臨(lin) 近傳(chuan) 統的需求淡季，下遊采購需求逐步減弱已經成為(wei) 不爭(zheng) 的事實，隨著全國大範圍降溫，其中北方地區進入供暖期後，需求整體(ti) 下滑，南方地區在房地產(chan) 投資需求降速的拖累下，總體(ti) 需求也有下降。進入12月份以後，淡季特征將更加明顯，北方需求會(hui) 進一步下降；不過，隨著鋼價(jia) 的走低，“冬儲(chu) 需求”會(hui) 浮出水麵，鋼廠政策會(hui) 引導中間商囤貨；同時，在年末“衝(chong) 刺”效應下，南方市場需求仍會(hui) 保持一定韌性，因此我們(men) 預計12月份需求端不會(hui) 斷崖式下跌。

2、鐵礦石需求持續低迷

2021年11月份，鐵礦石銷售量較上月減少1.9%，連續七個(ge) 月呈現下降格局，但本月降幅較上月收窄1.7個(ge) 百分點。從(cong) 市場情況來看，在平控限產(chan) 和采暖季限產(chan) 等政策影響下，近期鋼廠生產(chan) 不斷下降，生產(chan) 下降帶動鋼廠原材料采購活動和產(chan) 成品庫存下滑，令鐵礦石需求持續低迷。11月份鋼鐵行業(ye) PMI采購量指數為(wei) 32.0%，環比下降5.0個(ge) 百分點，連續4個(ge) 月位於(yu) 40%以下，產(chan) 成品庫存指數為(wei) 28.6%，環比下降2.2個(ge) 百分點。展望後市，鋼廠複產(chan) 預期推動或將給鐵礦石銷售帶來一定的增量。從(cong) 去年年末開始，工信部相關(guan) 領導就多次表示2021年要實現粗鋼產(chan) 量同比不增的目標。這使得鋼廠壓力倍增。根據國家統計局數據，今年上半年，我國粗鋼產(chan) 量同比增長11.8%，距離完成同比不增的目標差異較大。下半年開始，鋼廠減產(chan) 力度明顯加大。國家統計局11月中旬公布的最新一期數據顯示，1—10月，我國粗鋼產(chan) 量在8.77億(yi) 噸左右，同比下降0.7%。這意味著，經過4個(ge) 月大力減產(chan) ，粗鋼產(chan) 量同比不增目標已經實現，鋼廠減產(chan) 壓力大大減輕。根據測算，10月我國粗鋼平均日產(chan) 量在230萬(wan) 噸左右，而最後兩(liang) 個(ge) 月，隻要粗鋼平均日產(chan) 量不超過307萬(wan) 噸，全年粗鋼產(chan) 量同比不增的目標就可以實現。從(cong) 230萬(wan) 噸到307萬(wan) 噸，意味著環比30%的產(chan) 量提升，也就意味著鋼廠複產(chan) 空間較大。而鋼廠複產(chan) 意味著鐵礦石采購量增加，利多鐵礦石價(jia) 格。不過，預期終歸是預期，預期必須要經受現實的驗證。鐵礦石需求完全取決(jue) 於(yu) 國內(nei) 高爐的生產(chan) 狀況，全國高爐產(chan) 能利用率是反映國內(nei) 高爐生產(chan) 狀況的指標。數據顯示，11月末，全國247家鋼廠高爐產(chan) 能利用率為(wei) 75.23%，創出年內(nei) 最低值，較10月末的78.83%下降3.6個(ge) 百分點。也就是說，盡管11月、12月鋼廠複產(chan) 空間較大，但11月鋼廠並沒有積極複產(chan) ，相反加大了減產(chan) 力度。有複產(chan) 空間隻是複產(chan) 的必要條件，而不是充分條件。從(cong) 一些鋼廠的排產(chan) 計劃來看，12月確實有部分鋼廠準備複產(chan) 。但需要提醒的是，排產(chan) 計劃能否成功實施本身存在變數，而部分鋼廠複產(chan) 也畢竟是局部現象，能在多大程度上影響整體(ti) 產(chan) 能利用率尚有待觀察。

3、煤炭需求保持旺盛格局，但消費增速有所回落

2021年11月份，煤炭銷售量較上月增長2.6%，連續四個(ge) 月呈現增長格局，但本月銷售增速較上月回落1.1個(ge) 百分點。從(cong) 市場情況來看，進入11月份之後，受用電需求增長放緩，之前預期的冷冬遲遲沒有兌(dui) 現等因素影響，火電發電量及發電耗煤量增長放緩。數據顯示，截止到11月25日，11月重點燃煤電廠累計發電量同比增長6.1%，累計耗煤量同比增長9.8%，較10月增速分別回落將近8個(ge) 百分點和9個(ge) 百分點，消費增速回落。展望後市，動力煤逐步進入消費高峰，但由於(yu) 電廠庫存已經快速回升，預計電廠采購需求降逐步減弱，煉焦煤消費相對疲軟，但短期焦化廠有原料煤補庫需求。進入12月，隨著氣溫進一步下降，取暖用電需求將進一步回升。於(yu) 此同時，水電進入枯水期，水電發電量將進一步下降，火電發電量及發電耗煤量將繼續季節性回升。但是，因為(wei) 10月份以來，相關(guan) 部門集中保供電煤，電廠庫存已經回升至曆史同期相對高位，在煤炭供應繼續保持高位以及煤價(jia) 仍然較高的情況下，進入12月預計電廠電煤采購需求將逐步減弱。對於(yu) 煉焦煤來說，因為(wei) 11月焦炭和煉焦煤價(jia) 格雙雙快速大幅下跌，焦企原料煤整體(ti) 處於(yu) 主動降庫狀態，目前焦企煉焦煤庫存整體(ti) 處於(yu) 偏低水平。因焦化生產(chan) 具有連續性，而地方煤礦春節大多會(hui) 停產(chan) 放假，焦企為(wei) 了保障春節期間原料煤正常供應，年底焦企需要適當增加原料煤庫存。短期內(nei) ，因為(wei) 焦炭需求偏弱，焦炭生產(chan) 以及煉焦煤需求提升空間可能不大，但因為(wei) 要冬儲(chu) 補庫，焦企煉焦煤采購需求將會(hui) 有所增加。

4、有色金屬需求減弱，但後期仍有望邊際回暖

2021年11月份，有色金屬銷售量較上月回落1.3%，時隔四個(ge) 月後再現下降格局，顯示淡季來臨(lin) ，市場需求有所減弱，不過本月銷售量下降我們(men) 認為(wei) 也和之前持續增加基數較高有關(guan) 。展望後市，汽車行業(ye) 因芯片供應緊張格局緩解有所回暖，新能源汽車產(chan) 業(ye) 繼續高速發展，有色金屬消費有望邊際回暖，與(yu) 此同時，近期價(jia) 格回落也將為(wei) 終端企業(ye) 提供補庫機會(hui) 。汽車方麵，數據顯示，10月我國汽車產(chan) 量為(wei) 234.35萬(wan) 輛，環比增加15.8萬(wan) 輛或7.21%，同比下降8.30%。1—10月我國汽車累計產(chan) 量為(wei) 2091.71萬(wan) 輛，同比增加7.10%，累計同比增速比去年提高11.2個(ge) 百分點。雖然我國汽車產(chan) 量當月同比增速依然為(wei) 負，但是環比已經逐步改善。8月我國汽車當月產(chan) 量同比下降19.1%、9月下降13.7%、10月下降8.3%，產(chan) 量同比降幅呈現放緩態勢。近期芯片供應緊缺局麵有所緩解，車企生產(chan) 有所回暖，將利於(yu) 有色金屬需求的恢複。新能源產(chan) 業(ye) 方麵，新能源汽車產(chan) 銷量依然維持高速增長。根據中國汽車工業(ye) 協會(hui) 發布的數據，10月新能源汽車市場總體(ti) 延續良好表現，產(chan) 銷環比和同比繼續保持增長，產(chan) 銷量再創曆史新高，分別達到39.7萬(wan) 輛和38.3萬(wan) 輛，環比增長12.5%和7.2%，同比增長均為(wei) 1.3倍。1—10月我國新能源汽車累計產(chan) 量270.1萬(wan) 輛，僅(jin) 為(wei) 傳(chuan) 統汽車產(chan) 量的約13%。據了解，一輛新能源汽車需要用鋁約140公斤，高於(yu) 傳(chuan) 統汽車的用鋁量。雖然目前新能源汽車體(ti) 量依然較小，但在政策的支持下，新能源汽車高速發展態勢有望延續，這方麵的有色金屬需求也將持續增長。從(cong) 空調行業(ye) 的生產(chan) 季節性來說，10月過後到年末將迎來空調生產(chan) 的年內(nei) 第二高峰，且生產(chan) 節奏與(yu) 行業(ye) 庫存量相關(guan) 性不大。目前國內(nei) 家用空調庫存量在1665萬(wan) 台以上，庫存壓力雖然比較大，但行業(ye) 正常的加速生產(chan) 節奏難以打破，因此12月空調行業(ye) 的需求量將有明顯的邊際改善。如果終端消費有所修複，銅材、鋁材等訂單將增加，但此前價(jia) 格較為(wei) 強勢，企業(ye) 補庫動力不足，本次價(jia) 格的回調為(wei) 企業(ye) 創造了良好的補庫機會(hui) 。地方政府專(zhuan) 項債(zhai) 撥款速度加快，國網訂單年底集中交貨，線纜企業(ye) 訂單增加；新能源行業(ye) 電纜訂單穩中有升，其中海底電力電纜增量明顯。河南和河北地區加強環保管控，影響該地區部分企業(ye) 生產(chan) 。但是當前需求整體(ti) 良好，下遊大型主機廠訂單增加，其他地區企業(ye) 開工良好。變壓器、集成電路半導體(ti) 和新能源車等消費回升帶動有色金屬需求增加，市場訂單穩中有升。由於(yu) 此前有色金屬價(jia) 格表現偏強，加工企業(ye) 原料補庫動力不足。隨著近期價(jia) 格的回落，企業(ye) 補庫的動力逐漸回歸。

三、商品庫存開始累積

2021年11月份，大宗商品庫存指數結束之前的三連跌，出現觸底反彈，為(wei) 100.4%，指數較上月回升1.3個(ge) 百分點，為(wei) 近三個(ge) 月以來的最高點，顯示隨著終端需求轉弱，商品庫存開始出現積壓，庫存壓力有所加大。從(cong) 各主要商品庫存情況來看，本月除鋼鐵庫存有所下降外，其餘(yu) 品種均呈現增長態勢。

1、鋼鐵庫存繼續下降

2021年11月份，鋼鐵庫存量繼續下降，本月較上月減少3.3%，連續三個(ge) 月呈現下降態勢。從(cong) 市場情況來看，11月份行業(ye) 基本麵呈供需兩(liang) 弱格局，其中，因采暖季限產(chan) 開啟，疊加鋼價(jia) 大幅下挫後部分鋼廠主動減產(chan) ，供給端保持低位；在淡季因素影響下需求端表現不佳，南北市場需求出現明顯分化；總體(ti) 來看，供給端收縮力度大於(yu) 需求端降溫的程度，所以國內(nei) 鋼鐵庫存延續下行。據西本資訊監測庫存數據顯示，截至11月25日，國內(nei) 主要鋼材品種庫存總量為(wei) 1039.54萬(wan) 噸，較10月末下降140.6萬(wan) 噸，降幅11.9%，較去年同期增加40.91萬(wan) 噸，增幅4.09%。其中螺紋、線材、熱軋、冷軋、中板庫存分別為(wei) 445.53萬(wan) 噸、130.26萬(wan) 噸、237.44萬(wan) 噸、122.55萬(wan) 噸和103.76萬(wan) 噸。本月國內(nei) 主要鋼材品種庫存皆出現下降，其中螺紋鋼庫存降幅最大。進入12月份以後，在年終衝(chong) 刺效應下，需求端有望維持一定強度，同時供給端不會(hui) 出現明顯增長，供需結構會(hui) 得到一定修複，預計國內(nei) 鋼鐵庫存難以大幅回升。

2、供應提升，煤炭庫存持續增長

2021年11月份，煤炭庫存量較上月增加3.1%，增速較上月加快1.3個(ge) 百分點，顯示保供令全國煤炭供應水平快速提升，環渤海港口庫存出現進一步積累，已經接近19年同期高位。近期，大秦線運量保持近滿發狀態，日均運煤接近130萬(wan) 噸，且沿線港口卸車效率大幅增加；而各港接連發生的大霧大風封航，導致港口裝卸設備錨定，煤炭轉運受限，調出明顯減少，庫存繼續上行。目前，環渤海港口存煤2548萬(wan) 噸，已超去年同期水平；其中，黃驊港存煤偏高，超過正常水平，國投曹妃甸、國投京唐、京唐港36-40#碼頭庫存均接近正常水平，其餘(yu) 秦皇島港、曹妃甸華電、京唐老港存煤中位水平。天氣轉晴後，預計環渤海港口庫存會(hui) 繼續保持增長態勢。

3、汽車庫存持續上升

2021年11月份，汽車庫存量較上月增加1.9%，連續兩(liang) 個(ge) 月呈現增長勢頭，顯示隨著芯片問題的持續緩解，汽車供應緊張狀態有明顯改善，但需求端未能明顯發力，導致市場庫存持續累積。據中國汽車流通協會(hui) 發布的最新一期“中國汽車經銷商庫存預警指數調查”VIA（Vehicle Inventory AlertIndex）顯示，2021年11月汽車經銷商庫存預警指數為(wei) 55.4%，同比下降5.1個(ge) 百分點，環比上升2.9個(ge) 百分點，庫存預警指數位於(yu) 榮枯線之上。從(cong) 市場情況來看，近期芯片問題持續緩解，汽車供應緊張狀態有明顯改善。但各地的疫情防控升級，抑製了市場需求釋放。“雙11”購車活動、廣州車展、新車上市等因素均帶動車市熱度，加上年底衝(chong) 量有一定商務政策，銷量略高於(yu) 10月，但同比下滑嚴(yan) 重。臨(lin) 近年底，芯片供應逐步緩解，但全年銷量缺口難以彌補。春節提前、年末促消費政策到期等因素有利於(yu) 年終消費需求釋放，但經銷商年底衝(chong) 量仍顯乏力，多數經銷商無法完成任務目標，將部分需求轉移到2022年。預計12月份銷量與(yu) 11月份相比會(hui) 出現小幅上升，但隨著供應問題的持續緩解，市場庫存量仍將繼續增加。

綜合來看，11月份，國內(nei) 大宗商品市場淡季特征顯現，終端需求季節性回落，市場供需有所失衡，庫存持續積聚，商品價(jia) 格整體(ti) 下跌。進入12月份，需求淡季回落的局麵仍將延續，雖說當前商品生產(chan) 整體(ti) 已進入下降通道，但後期仍存在一定的複產(chan) 可能，市場供需失衡的矛盾將會(hui) 進一步加深。目前，國內(nei) 宏觀經濟運行趨穩，短期市場情緒偏樂(le) 觀，但國內(nei) 製造業(ye) 下行壓力仍不容忽視，加之美國通脹憂慮仍將持續，新型變異毒株Omicron對市場的影響也仍需時間消化。整體(ti) 來看，後期市場的下行風險正在持續累積，商品價(jia) 格重心預計將進一步下移。

1、製造業(ye) 下行壓力仍不容忽視

华体会登录界面、國家統計局服務業(ye) 調查中心發布的2021年11月份中國製造業(ye) 采購經理指數（PMI）為(wei) 50.1%，較上月回升0.9個(ge) 百分點，在連續2個(ge) 月運行在50%以下後回到擴張區間，表明經濟在經曆連續2個(ge) 月的回調後趨穩運行。分項指數變化顯示，11月各分項指數和行業(ye) 指數普遍回升，且回升幅度較為(wei) 明顯，顯示經濟中有多個(ge) 積極變化。前期實施的保供穩價(jia) 政策效果顯現，今年以來持續高位運行的原材料價(jia) 格增速在本月明顯放緩，帶動銷售價(jia) 格也趨於(yu) 下降。企業(ye) 生產(chan) 采購活動較快回升，備貨補庫意願加強。產(chan) 業(ye) 鏈供應鏈恢複較好，中小企業(ye) 經營形勢向好。相對於(yu) 生產(chan) 端的較快恢複，需求端仍相對偏弱，經濟恢複質量有待加強。11月份，新訂單指數較上月上升0.6個(ge) 百分點至49.4%，雖然有所回升，仍位於(yu) 50%以下，指數水平和回升幅度都明顯低於(yu) 生產(chan) 指數。且新出口訂單較上月上升1.9個(ge) 百分點至48.5%，產(chan) 成品庫存指數較上月上升1.6個(ge) 百分點至47.9%，表明11月國外需求改善是市場需求整體(ti) 穩定回升的重要動力，但國內(nei) 需求釋放不足，企業(ye) 產(chan) 成品庫存有所增加。企業(ye) 調查顯示，反映市場需求不足的企業(ye) 比重較上月上升4個(ge) 百分點至37.6%。結合來看，當前供大於(yu) 求壓力有所加大，經濟恢複質量有待加強。仍需繼續多措並舉(ju) 擴需求，穩定經濟內(nei) 生動力。此外，本月指數回升，筆者認為(wei) 存在一定的基數偏低和周期性因素，後期製造業(ye) 下行壓力仍不容忽視。

2、美聯儲(chu) 緊縮步伐有望加快

11月22日，美國總統拜登宣布提名傑羅姆·鮑威爾連任美聯儲(chu) 主席，並提名萊爾·布雷納德擔任美聯儲(chu) 係統理事會(hui) 副主席。鮑威爾獲得連任提名，意味著當前美聯儲(chu) 的政策仍將延續。目前市場仍然預計，明年6月縮表結束後美聯儲(chu) 有望啟動加息。在拜登做出提名宣布後，鮑威爾發表評論承認“高企的通脹衝(chong) 擊家庭”、美聯儲(chu) 會(hui) 動用可用的所有工具“阻止上升的通脹變得根深蒂固”。由於(yu) 通脹大超預期，市場預計12月不排除美聯儲(chu) 會(hui) 宣布擴大縮表的幅度，目前僅(jin) 縮表150億(yi) 美元，意味著每個(ge) 月對國債(zhai) 和MBS的淨買(mai) 入額仍有1050億(yi) 美元。從(cong) 利率市場來看，對加息敏感的2年期美債(zhai) 收益率再創去年3月以來的新高，而10年期美債(zhai) 收益率再次升破1.6%。

3、警惕美元指數上行壓力

美聯儲(chu) 在11月正式宣布Taper後，流動性見頂的預期落地，本輪有色金屬趨勢性上漲中的流動性溢價(jia) 麵臨(lin) 擠出的風險。10月美國CPI同比增長6.2%，創1990年以來的最大增速，通脹的壓力增強了收緊的預期，同時歐洲疫情的再度暴發引發美元對歐元的大幅走強，美元指數自94附近上漲至96一線。近日美聯儲(chu) 主席鮑威爾確定連任，和其他兩(liang) 位候選人相比，鮑威爾對貨幣政策的態度更加鷹派，確立連任後美元指數再度上行，若本月就業(ye) 數據維持向好，預計市場會(hui) 進一步交易緊縮的預期。短期在供應擾動下，美元因素尚未充分被市場交易，但利空風險逐漸累積，警惕美元指數上行對大宗商品價(jia) 格的壓力。

4、新冠變異毒株引發恐慌性拋售

新型變異毒株Omicron加重了市場的避險情緒，風險資產(chan) 價(jia) 格普遍回落。該變異毒株最早於(yu) 11月11日在非洲南部的博茲(zi) 瓦納被發現，隨後在南非迅速傳(chuan) 播，並在很短的時間內(nei) 成為(wei) 南非主要感染毒株。與(yu) 以往變異毒株相比，Omicron有著更高的傳(chuan) 染性，導致確診病例激增。市場擔心該變異株病毒有可能推動新一波疫情的暴發，進而衝(chong) 擊消費和金融市場，風險資產(chan) 價(jia) 格普遍回落。但是，我們(men) 認為(wei) 市場有可能過度反應，Omicron的致死率不高，且全球對Omicron的防範措施有可能更強和更有力度。南非衛生專(zhuan) 家的研究顯示，Omicron雖然傳(chuan) 播速度較快，但引發的症狀表現輕微，住院率沒有真正上升。為(wei) 防止Omicron入侵，以色列宣布將關(guan) 閉邊境，美國、英國、德國等國家已經宣布對來自南非等多個(ge) 非洲國家的旅行限製。從(cong) 疫苗的角度看，大型生物製藥公司已經開始針對新突變株開展疫苗研發，反應較為(wei) 迅速。

5、弱需求壓製國內(nei) 大宗商品價(jia) 格

房地產(chan) 行業(ye) 急轉直下疊加國家發改委對煤價(jia) 的重拳出擊，成為(wei) 國慶節後商品價(jia) 格大跌的主要原因。隨著行業(ye) 信用風險的暴露和惡化，監管政策開始邊際回暖，國家發改委和央行多次提及房地產(chan) 風險問題，且多次對金融機構進行預期引導，適當放鬆涉房融資的限製。機構普遍預期房地產(chan) 市場的政策底已經出現，但政策底距離市場底尚有距離，地產(chan) 銷售的下滑存在慣性，年內(nei) 恐難以見到明顯改善，弱地產(chan) 周期將使得工業(ye) 金屬整體(ti) 承壓。房地產(chan) 牽涉到上中下遊很多行業(ye) ，例如上遊的建材（包括鋼材、鋁材和玻璃等），下遊的汽車、家電和衛浴等，以及配套的電力、燃氣、綠化和裝潢等行業(ye) ，對我國經濟影響很大。此外，通過信用創造的方式影響大宗商品的投資需求，即通過大宗商品的金融屬性對商品的定價(jia) 施加貨幣因素。數據顯示，房地產(chan) 是近10年以來信用創造的最主要途徑。據測算，2010年，房地產(chan) 創造的總信用約為(wei) 12.6萬(wan) 億(yi) 元（增量），到2020年升至36.1萬(wan) 億(yi) 元（增量），占當年名義(yi) GDP的35.5%。此外，社融增速持續回落，冬季到來後北方部分項目逐漸停工，寬信用的兌(dui) 現和基建的發力可能需等到明年。全球汽車仍受製於(yu) 缺芯壓力，雖然半鋼胎開工率及汽車產(chan) 量有季節性回暖，但整體(ti) 仍低於(yu) 往年同期，汽車需求的季節性提振有限。在主要消費領域走弱的背景下，大宗商品庫存預計難有明顯回落空間，市場對弱需求邏輯的交易將壓製商品價(jia) 格的上漲空間。

執筆人：中國物流信息中心 李大為(wei)